深化双创板块改革，科技金融支持力度加大
分析师：袁闯 从业人员登记编号：S0530520010002
分析师：黄红卫 从业人员登记编号：S0530519010001
投资要点
事件：2025年陆家嘴论坛主题为“全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展”，证监会主席吴清强调，将聚焦提升制度的包容性和适应性，以深化科创板、创业板改革为抓手，以发展多元股权融资为重点，着力打造更具吸引力、竞争力的市场体系和产品服务矩阵。
加力推出科创板进一步深化改革的“1+6”政策措施：目前科创板上市企业仍主要为已盈利企业，执行层面包容性仍有提升空间。本次在科创板设置科创成长层，我们预计科创成长层将进一步聚焦偏成长早期的企业，将更加精准服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大的优质科技企业。此外，制度也将考虑科创成长层的特殊成长阶段，在强化信息披露和风险揭示、加强投资者适当性管理等方面做出专门安排。科创板上市标准五未对营收及净利润做要求，仅要求预计市值在40亿元以上，但目前采用科创板上市标准五的科创板公司家数仅为20家，家数占比仅为3.40%。本次重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，制度的包容性和适应性进一步提升，有利于吸引未盈利的生物医药和科技类公司加快登陆A股市场步伐。
强化股债联动服务科技创新的优势，更大力度培育壮大耐心资本、长期资本。吴清主席强调大力发展科创债，优化发行、交易制度安排，推动完善贴息、担保等配套机制。2024年我国科创债券发行规模已达12178.89亿元，科创债发行提速将多渠道完善对科技企业的融资支持体系，降低其综合融资成本。美国创业投资中的长线资金来源占比超过70%，吴清主席强调积极推动社保基金、保险资金、产业资本参与私募股权投资，将为我国前沿科技企业发展提供平稳持续资金来源。
构建更加开放包容的资本市场生态，支持科技型上市公司做优做强。外资是中国资本市场高质量发展的重要参与方，吴清主席提出将更多产品纳入外资交易范围，尽快将QFII可交易期货期权品种总数拓展到100个，将提升我国资本市场对QFII的吸引力。同时，吴清主席强调支持科技型上市公司做优做强，随着并购重组六条、科创板八条落地，并购重组将在支持科技型上市公司做优做强方面发挥重要功能。
风险提示：政策落地不及预期；海外地缘政治冲突；中美贸易摩擦。
事件：根据证券时报，6月18日上午，为期两天的2025年陆家嘴论坛正式开幕，本届论坛的主题为“全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展”。中国人民银行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、中国证监会主席吴清、国家外汇局局长朱鹤新出席会议并发表主题演讲。
解读：陆家嘴论坛是我国最具影响力的金融论坛之一，从2008年举办迄今，中央金融管理部门借助陆家嘴论坛发布重大政策、释放重要信号，已经形成惯例。在国际局势复杂多变、我国经济结构调整进入深水期的背景下，本届论坛围绕金融开放合作与高质量发展，安排了8场全体大会，着力于推进金融高水平开放、提高我国金融资源配置效率和能力、增强国际竞争力和规则影响力。
证监会主席吴清本次演讲主题为《充分发挥多层次资本市场枢纽功能，推动科技创新和产业创新融合发展》，聚焦提升制度的包容性和适应性，以深化科创板、创业板改革为抓手，以发展多元股权融资为重点，着力打造更具吸引力、竞争力的市场体系和产品服务矩阵，统筹推进投融资综合改革和投资者权益保护，加快构建更有利于支持全面创新的资本市场生态。
事件：证监会主席吴清强调，继续充分发挥科创板示范效应，加力推出进一步深化改革的“1+6”政策措施。“1”即在科创板设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市。“6”即在科创板创新推出6项改革措施，包括对于适用科创板第五套标准的企业，试点引入资深专业机构投资者制度；面向优质科技企业试点IPO预先审阅机制；扩大第五套标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用；支持在审未盈利科技企业面向老股东开展增资扩股等活动；完善科创板公司再融资制度和战略投资者认定标准；增加科创板投资产品和风险管理工具等。同时，也将在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市。
解读：推动优质科技公司上市，既是资本市场支持科技创新的内在要求，更是资本市场活水长流的动力之源。以港交所为例，2018年4月30日推出重大历史性改革，允许“同股不同权”、未有收入的生物医药公司（18A章）赴港上市，允许中概股将香港作为第二上市地。在此背景下，大量未盈利但具有发展前景的生物医药公司赴港上市，推动港股市场成为中国创新药企的“出海桥头堡”，2025年截至6月17日，港股创新药指数上涨59.25%，明显超过A股创新药指数涨幅20.75%。
从科创板IPO标准来看，采用科创板上市标准一（对净利润要求较高）的科创板公司家数高达475家，家数占比高达80.78%。但采用科创板上市标准五（未对营收及净利润做要求，仅要求预计市值在40亿元以上）的科创板公司家数仅为20家，家数占比仅为3.40%。从上市日期来看，在2023年8月阶段性收紧IPO节奏以来，未有企业采用上市标准五在科创板上市。本次提出重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，制度的包容性和适应性进一步提升，有利于吸引未盈利的前沿科技企业进一步登陆A股上市。
吴清主席指出，目前满足科技企业全生命周期金融需求的产品服务体系不完善。我们认为，虽然目前中国多层次资本市场已经初具雏形，但各板块内部细分功能明确、板块间的转板机制仍有进一步优化空间。此前科创板主要服务于“硬科技企业”，虽然制度上允许未盈利企业上市，但实际执行层面可能更偏谨慎，科创板上市企业仍主要为已盈利企业。目前科创板588家上市公司中，仅有54家公司为IPO时尚未盈利，占比仅为9.18%。本次吴清主席提出在科创板设置科创成长层，我们预计该方向将进一步聚焦偏成长早期的企业，或将更加精准服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大的优质科技企业。此外，制度也将考虑科创成长层的特殊成长阶段，在强化信息披露和风险揭示、加强投资者适当性管理等方面做出专门安排。
2020年8月24日创业板实施注册制时，虽然深交所制定了未盈利企业在创业板上市的标准即第三套标准，但考虑到市场实际情况，按照“稳中求进”原则，当时明确了暂不实施的过渡期安排。本次吴清主席强调在创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市，预计将提升对先进制造、互联网、大数据、云计算、人工智能、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的创新创业企业的吸引力。
此外，本次科创板创新推出6项改革措施也将明显增加制度的吸引力及包容性。例如：
（1）由于科创板第五套标准的企业并未有收入及利润，对于企业价值判断及估值定价均有较大模糊性，可能涉及人力资本、知识产权等无形资产的专业估值方法。本次对于适用科创板第五套标准的企业，试点引入资深专业机构投资者制度，预计将通过专业价值判断及投资行为，打造科学的估值定价体系，降低市场价格盲目波动风险；
（2）科技企业上市可能涉及较多专业判断环节，从而影响到上市节奏。本次提出面向优质科技企业试点IPO预先审阅机制，预计将加快优质科技企业IPO上市节奏；
（3）此前科创板第五套标准要求预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。从实际执行来看，目前根据第五套标准上市的20家科创板公司，全为生物医药企业。本次提出扩大第五套标准适用范围，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用。除了生物医药行业外，其他未盈利的前沿科技领域公司也将受益；
（4）本次在科创板投资端、融资端均做了更多优化调整。例如支持在审未盈利科技企业面向老股东开展增资扩股等活动；完善科创板公司再融资制度和战略投资者认定标准；增加科创板投资产品和风险管理工具等，将进一步完善更加适配科技创新和产业变革的金融服务体系，促进科技、资本、产业良性循环。
事件：证监会主席吴清强调，大力发展科创债，优化发行、交易制度安排，推动完善贴息、担保等配套机制，加快推出科创债ETF，积极发展可交换债、可转债等股债结合产品。将批复全国首批2只数据中心REITs注册，下一步将继续支持科技企业利用知识产权、数据资产等新型资产开展资产证券化、REITs等融资，进一步盘活科技创新领域存量资产。
解读：债券融资具有期限长、利率低等优势，是企业发挥财务杠杆效应、优化债务结构的有效融资工具。通过大力发展科创债，优化发行、交易制度安排，推动完善贴息、担保等配套机制，将有利于多渠道完善对科技企业的融资支持体系，降低其综合融资成本。
我国科技创新债从试点发行以来，发行规模逐年增加。根据Wind资讯数据，2021年-2024年，我国科创债券（含科创公司债、科创票据）分别发行166.60亿元、2605.14亿元、7700亿元和12178.89亿元。从发行主体的企业性质来看，地方国有企业、中央国有企业、民营企业发行规模占比分别为46.47%、42.90%和7.53%，募集资金主要用于科技创新型企业投资与融资、项目或产品研发以及孵化平台与基地建设。
事件：证监会主席吴清强调，聚焦私募基金“募投管退”各环节卡点堵点，精准发力、畅通循环。积极推动社保基金、保险资金、产业资本参与私募股权投资，拓宽资金来源。推动基金份额转让业务试点转常规，优化实物分配股票试点和“反向挂钩”等机制，畅通多元化退出渠道。支持编制更多科技创新指数、开发更多科创主题公募基金产品，引导更多中长期资金参与科技企业投资。还将支持在上海设立专门科技公司，建设新型资产管理服务平台，助力各类投资机构进一步提升投资和风险管理能力。
事件：证监会主席吴清强调，上市是起点不是终点，融资是工具不是目的。将坚持目标导向、问题导向，不断完善上市公司全链条的监管制度安排，抓好“并购六条”和重大资产重组管理办法落地，推动股份对价分期支付机制、重组简易审核程序等新举措落实，研究完善上市公司股权激励实施程序，提升便利性和灵活度，推动上市公司持续提升核心竞争力和经营业绩，在高质量发展中更好回报投资者。在此过程中，也将依法严格监管，严惩违法输送利益以及内幕交易、操纵市场等行为，严防“浑水摸鱼”，切实保护好中小投资者合法权益。
解读：当前，支持科技型上市公司做优做强的核心抓手将是“并购重组”。此前科技企业并购重组的难题在于估值定价困难，监管审核较为谨慎。从此前并购重组六条来看，提升监管包容度，支持交易双方以资产基础法、收益法、市场法等多元化的评估方法为基础协商确定交易作价，提高支付灵活性和审核效率，这些措施均有利于提升科技企业开展并购重组的积极性。从海光信息拟吸收合并中科曙光，杰华特拟收购天易合芯40.89%的股权，晶丰明源拟收购易冲科技100%股权来看，通过并购重组支持上市公司围绕科技创新、产业升级布局，引导更多资源要素向新质生产力方向聚集已经取得积极的成效。
事件：证监会主席吴清强调，外资和外资机构是中国资本市场的重要参与力量。将坚持以开放促改革、促发展，持续深化市场、产品和机构的全方位开放，推动资本高效流动、要素合理配置和制度互学共鉴。近期将加快落实2025年资本市场对外开放一揽子重点举措，包括发布合格境外投资者（QFII）制度优化方案，进一步优化准入管理、投资运作等安排；将更多产品纳入外资交易范围，尽快将QFII可交易期货期权品种总数拓展到100个；与中国人民银行共同研究推出人民币外汇期货，为金融机构和实体企业更好管理汇率风险创造有利条件；会同相关方面推动液化天然气期货期权等产品上市，进一步增强各类外资参与中国资本市场的便利度，让全球投资者更加顺畅、更加充分地分享中国创新发展机遇。
解读：外资机构是我国资本市场的重要参与力量，有助于营造健康投资生态，助力中国经济及资本市场高质量发展。根据中国基金报，截至2024年底，共有866家境外机构获得合格境外投资者资格，可布局境内的股票、债券和衍生品等。2024年，72家境外机构获得合格境外投资者资格，包含中东主权投资机构、欧美养老金等海外长期投资机构。就获批的机构家数而言，为历史第三多的年份，仅次于2021年的115家和2023年的80家。此前出于稳健性角度，我国资本市场对QFII投资范围仍有一定限制。本次吴清主席提出将更多产品纳入外资交易范围，尽快将QFII可交易期货期权品种总数拓展到100个，这将明显提升我国资本市场对QFII投资的吸引力，外资机构投资我国资本市场的广度与深度都将不断拓展。
八、风险提示
政策落地不及预期；海外地缘政治冲突；中美贸易摩擦。
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